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中金公司:从美国龙头Equinix看中国数据中心发展趋势
时间:2019-11-12 16:47:08

资料来源:CICC

我们密切关注idc行业的a股公司光环新网和美国股票公司equinix。作为中国和美国的行业领导者,这两家公司有着相似的商业模式。Equinix是全球最大的数据中心服务提供商,其股价今年上涨67%。然而,与equinix相比,中国领先的idc公司仍处于早期发展阶段,我们认为它有望复制equinix的增长路径,实现长期业绩增长。本文主要分析中美idc行业的异同。

动态视角

我们密切关注idc行业的a股公司光环新网和美国股票公司equinix。作为中国和美国的行业领导者,这两家公司有着相似的商业模式。然而,与equinix相比,中国领先的idc公司仍处于早期发展阶段,我们认为它有望复制equinix的增长路径,实现长期业绩增长。

对比公司:光环新网

光环新网是中国领先的idc企业和a股最大的idc公司。目前,该公司可交付30,000多个机柜,与equinix相比,仍处于早期开发阶段。

发现

Equinix是全球最大的数据中心服务提供商,其股价今年上涨67%。

Equinix的收入结构主要包括设备托管、互连和基础设施管理。它于2002年底在美国纳斯达克上市,并于2015年改为reits结构。该公司的二级市场表现良好。在过去十年中,equinix的股价表现一直保持相对领先于富时北美指数[1]和纳斯达克指数,持续创造超额回报。截至2018年底,equinix在十年内的表现超过了富时北美指数490.1点和纳斯达克指数291.3点。Equinix的ev/ebitda估值也呈现上升趋势,2018年底达到11.1倍,比2009年底上升111.7%。

图表:马的股价表现在十年内继续创造超额收益

资料来源:CICC研究部风信息

图表:马科斯价格和电动汽车/息税折旧摊销前利润估价变化(2007年至今)

资料来源:风信息,彭博新闻,CICC研究部注:ebitda使用彭博领先12个月的共识预期

Equinix连续66个季度实现环比正增长

得益于行业的稳步增长和公司的稳固领先地位,自equinix于2002年底上市以来,其第一季度收入持续攀升,第二季度收入达到13.75亿美元,相当于第一季度的54倍。收入连续66个季度环比增长是S&P 500连续最长的季度。

图表:equinix的单季度收入自2003年以来保持了正的环比增长

资料来源:彭博资讯,CICC研究部

我们认为,公司利润水平和估值水平的同步提高主要是由于:1)idc的商业模式有其自身的优势;2)equinix作为全球市场领导者积累了规模优势;3)互联网服务和传统国际数据中心服务之间的协同作用十分重要。

从equinix股票价格和长期表现的三大优势出发,我们认为中美idc行业主要有三个相同点和不同点:

商业模式也有优势。中国市场的增长速度可能比美国快。正如equinix所反映的,idc的商业模式既有增长也有稳定性。增长来自数据流量的激增,这推动了数据存储需求的快速增长。稳定性主要是由于:1)合同期限长,保证了机柜租赁价格的稳定性和用户的粘性强,导致周转率低;2)龙头企业持续的资本支出带来了企业规模的稳步增长。得益于互联网产业政策的支持和现有数据规模的快速增长,中国的idc市场与美国相比仍处于初级阶段,其增长率预计将高于美国,为国内idc企业提供更大的增长空间。

图表:马的单季度资本支出(2000年至今)

资料来源:彭博资讯,CICC研究部

在监管层面,中国对数据中心能耗和互联网服务有更严格的限制。一线城市更严格的能源消费限制增加了其土地资源的难度和稀缺性,进一步扩大了中国领先idc企业的资源优势。中国第三方idc企业的直流互联服务一般不能绕过运营商的服务,这限制了增值服务的扩展。然而,光环新网络(Halo New Network)等国内企业通过与运营商建立合作关系,增强了dci服务能力。

在融资方面,idc是一个资产密集型行业,融资尤为重要。Equinix和光环新网络都在通过自建和外部收购来扩展其数据中心布局。从2000年到2019年第二季度,equinix的资本支出总额达到120.3亿美元。2009-2019年第二季度,光环新网资本支出总额达到33.15亿元。美国拥有更成熟的reits机制,包括equinix在内的许多美国idc上市公司都采用reits架构来帮助企业实现减税,同时有利于提高估值水平、更好的融资和加速资产扩张。中国房地产投资信托基金政策的加速实施有望惠及idc行业或一些试点企业。此外,中国idc企业的杠杆率还有一定的提高空间。近年来,也有渠道通过战略合作和其他轻资产模式来扩展数据中心资产。

图表:从马的优势比较中美idc市场

资料来源:马公司公告,CICC研究部

从公司的角度来看,我们观察到idc在中国和美国的领先企业在财务和估值上存在以下差异:1)在财务方面,国内企业利润增长率较高,但利润率水平并不像发展比较成熟、规模优势比较显著的海外企业那样高,国内企业的杠杆更加保守,资产周转率也优于海外企业。2)在估值方面,从ev/ebitda相对估值的角度来看,截至2019/10/7和2020年,海外企业的预期ev/ebitda水平为17-19倍,国内企业为17倍,从相对估值的角度来看被低估了。从绝对估值的角度来看,大多数企业的经营现金流为正,而自由现金流由于资本支出较大而仍然为负。中国idc企业的加权平均成本普遍较高,这拖累了绝对估值水平。

图表:中美核心idc企业比较

资料来源:彭博资讯,风信息,CICC研究部

投资建议

与国内外的idc公司相比,从ev/ebitda估值的角度来看,中国的idc公司被低估了。然而,就规模、政策和需求而言,idc在中国的发展还处于初级阶段。我们相信,许多类似美国equinix的idc制造商将在中国出现。

危险

数据中心技术的迭代;数据中心建设供过于求。

[1]富时纳雷特指数(FTSE nareit Index)是一种市值加权指数,包括纽约证券交易所、美国证券交易所和纳斯达克的所有“上市reit”。

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(编辑:匿名)

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